七万亿负债“排雷” 地方融资渠道“谋变”

　　本报记者 朱宇

　　负债陡增

　　中金公司研究报告预计，2009年末，地方政府融资平台贷款余额(不含票据)约为7.2万亿元，其中2009年净新增约3万亿元

　　金融风险暗生

　　张君(化名)回忆中的2009年，是他工作以来最风光的一年。常年从事企业融资的他一直以来都是仰银行鼻息，但在2009年“翻身做了回主人”。

　　2008年10月，张君出任华南地区G市财政局下属投资管理公司的负责人。财政局给他的主要任务是，对全市各政府机关的资产进行整理盘活。由于难度较大，张君接到这个差事后经常愁眉苦脸。

　　但进入2009年，张君突然频频接到当地各大商业银行对公业务负责人的饭局邀请。更让他纳闷的是，觥筹交错之间，往日高高在上的银行负责人们纷纷有意无意地探问张君有没有贷款需求，并破天荒地拍胸脯表示，如果有需要，一定全力满足。

　　“投资管理公司没有固定的收入来源，只有一些固定资产，银行怎么会看上这样的公司？我当时怎么想也不明白。”张君在接受中国证券报记者采访时坦言。

　　摸不清状况的张君不敢轻举妄动，直到2009年3月，他从市财政局接到明确指令：为支持经济建设，市财政局要求张君以投资管理公司的名义千方百计从银行获取贷款。

　　G市财政局的这一指令来自央行和银监会的一纸通知。2009年3月，央行和银监会联合下发的《关于进一步加强信贷结构调整促进国民经济平稳较快发展的指导意见》要求，各金融机构要“优先保证手续齐全、符合项目开工和建设条件的中央投资项目所需配套信贷资金及时落实到位”；“支持有条件的地方政府组建投融资平台，发行企业债、中期票据等融资工具，拓宽中央政府投资项目的配套资金融资渠道”。而通知中强调的“要特别注意防止金融机构贷长、贷大、贷集中和严重存贷期限错配产生新的系统性金融风险”的要求被部分商业银行选择性忽略。

　　拿到“尚方宝剑”的张君迅速联系各大商业银行，贷款出奇地顺利，一路“绿灯”。从3月至5月，注册资本金仅5000万元的该投资管理公司从各大商业银行共获取了40亿元的贷款，张君一扫往日愁容，每日红光满面。

　　彼时，与张君同样开心的还有全国各省市县数千家城投公司、投资管理公司的负责人们。仅G市就有财政局、发改委、住建委等三个部门下属的融资平台公司。

　　央行的调研结果显示，截至2009年5月末，全国共有政府投融资平台3800多家，总资产近9万亿元，负债升至5.26万亿元，平均资产负债率约为60%。其中，很多地方融资平台没有固定的收入来源。这5.26万亿元的负债相当于2009年全国GDP的15.7%，相当于2009年全国财政收入的76.8%，地方本级财政收入的161.35%。

　　中金公司研究报告预计，2009年末，地方政府融资平台贷款余额(不含票据)约为7.2万亿元，其中2009年净新增约3万亿元。预计2010年和2011年后续贷款约为2万-3万亿元，2011年底达到约10万亿元。报告称，2009年底主要上市银行地方政府融资平台贷款约占贷款总额的10%，国开行和地方性金融机构占比相对较高。10万亿元的地方政府负债约占中国2009年GDP的三分之一，相当于中国外汇储备的70%。

　　一场针对地方融资平台的信贷风险“排雷”风暴即将刮起。

　　在刚刚结束的2010年两会期间，国家发改委、财政部、央行等部委负责人纷纷表示，要进一步清理、核实地方融资平台的融资状况，区分不同情况，进行妥善处理。

　　数万亿的信贷资金是怎样一步步流进地方融资平台的？很多没有固定收入来源的地方融资平台怎样偿还昔日巨额借贷？监管部门又怎样去排除这些大大小小的信贷“堰塞湖”？

　　中国证券报记者在调查中发现，绝大多数地方融资平台搭乘了应对国际金融危机一揽子刺激政策的便车，在2009年大举借贷，全年净增约3万亿元贷款，其中2009年上半年为举债高峰期。而地方政府的国有土地出让收入是地方融资平台日后还债的主要来源。

　　接受中国证券报记者采访的政府官员、专家学者认为，这种借债开发、卖地还债的城市建设模式将地方政府进一步捆绑在了土地财政上，会造成地价、房价居高不下，城市建设盲目求大。他们建议，清查地方融资平台风险不仅要“开包”检查每笔贷款，而且要建立市场化的约束机制，使地方融资平台运作阳光化。更重要的是，理顺财政体制，建立规范化和市场化的地方政府融资渠道。

　　清理隐患

　　新发行城投债的难度系数越来越高，而一场清理地方政府融资平台的风暴即将刮起

　　多方联手“排雷”

　　不过，从2009年6月开始，张君发现，从银行获取贷款不那么容易了。同时，根据市财政局的最新指示，张君工作内容从原来的一件事又变回了两件事，一是继续贷款，几个亿、几千万的规模都要贷，但各商业银行负责人的笑脸已经换成了冷面孔；一是资产注入，在银行的催促下，张君要把政府各机关的房产、土地和各类设备设施注入投资管理公司，以达到新增贷款的资产要求。

　　张君说：“很多政府机关的房产，底层都是门面房，是各机关预算外收入的来源，现在要收到我这里来，等于断了他们的财路。工作很难做，抵触情绪很大。”

　　资产数量和质量不达标，还款付息的压力又与日俱增，张君只有考虑多元化的渠道融资。“我们考虑过和银行、信托公司合作，发行‘银政信’三方合作的理财产品，用募集的资金收购我们公司的股权，再由市财政担保承诺一定期限后溢价购回所有股权。但后来被银监会的内部通知叫停了。现在，希望从我们这拿到钱的城投公司能够自己发行城投债或者上市融资，帮我们周转一下资金，应付一下银行，但是两方面操作起来都没那么容易。首先，国家发改委现在放缓了城投债的审批节奏，目前排队等待审批的城投债超过百家。发改委对新发行城投债的信用评级标准也有提升。其次，从资本市场融资，现在地级市城投公司IPO基本没戏。像A股市场的云南城投(24.96,0.48,1.96%)、中天城投(18.01,0.71,4.10%)都是借壳上市，但现在找个壳的难度也是越来越大啊。”张君无奈地表示。

　　正如张君所言，新发行城投债的难度系数越来越高，而一场清理地方政府融资平台的风暴刮起。

　　2009年12月3日，财政部明确指出“地方进行基础设施建设，必须量力而行。严禁违反或规避相关法律的规定，为政府融资平台公司向社会公众集资等直接或变相提供财政担保。”

　　2010年1月19日，国务院总理温家宝在国务院第四次全体会议上提出，“尽快制定规范地方融资平台的措施，防范潜在财政风险。”

　　在2010年两会期间，财政部部长谢旭人表示，要对目前融资平台的融资状况进一步清理、核实，区分不同情况，进行妥善处理。平台公司经过清理以后，应该按照公司法的有关规定规范运行。

　　中国人民银行行长周小川认为，这次地方融资平台的融资规模比较大，其中以土地为抵押的借款和由城市政府进行综合还款的项目最值得关注。

　　实际上，2010年2月末，市场就有地方政府债务将按照四类划分、区别对待的方式进行处理的传言。国信证券报告介绍，地方政府债务将分为按照地方政府经费补助事业单位的债务、公益性项目且依靠财政性资金偿还的债务、公益性项目且有稳定经营性现金流并主要依靠自身收益偿还的项目、竞争性项目的债务四类。对于四类债务的处理方法，首先对存量债务要明确偿债责任，不经批准不得改变原有债权债务关系，不得转嫁偿债责任；对公益性无现金来源债务涉及的在建项目，地方政府通过预算资金和地方政府债券等多渠道安排资金；其他债务资金涉及的在建项目，由原贷款银行审核后，继续按协议提供贷款，保证项目建成。

　　挥别风光的2009年，进入2010年的张君也有点担忧。有消息称，对承担公益性项目建设和融资任务，主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台，完成在建项目后，不再承担融资任务，其相关业务和资产将剥离；而对只承担公益性项目融资任务，不承担建设任务、主要依靠财政性资金偿还债务的融资平台，将予以取消。这意味张君很快可能面临失业的处境，而他从银行贷出的40亿元不知何时才能还清。

　　不过，张君仍然乐观：“我也听到了一些清理的风声，只说没有经营收益的要取消，但地方政府还没有这个意思，具体政策也没出来，走一步看一步咯。”

　　卖地还贷

　　为了偿还本息和继续获得贷款，地方政府必须保持较高的土地价格和对土地的旺盛需求，否则，许多地方融资平台就将“破产”，地方金融也将因为巨额的呆坏账陷入困境

　　土地财政难止

　　张君说，融资近40亿元的他多数时候只是“一夜富豪”。“当时，市财政局告诉我们，银行肯发放大量的低息长期贷款是天赐良机，并指示我们将银行贷款迅速、全部提出，转到投资管理公司的账户，怕到时候提不出来。但资金在我们公司的账户只作短暂停留，几天之内就会划拨到各个城建项目公司的账户。这些项目公司所做的都是财政性资金支持的公益性基础设施项目，基本都是公路建设。”

　　从信贷资金划出投资管理公司的账户开始，张君就彻底对资金失去了控制。“我们和这些项目公司没有任何股权关系，资金划过去也没有签订任何合同，他们怎么花，我一点都不知道，也管不了。现在负债全都是我的，我这里就是一个壳公司。”张君并不讳言。

　　“你拿什么还给银行，你就不担心银行找你麻烦？”中国证券报记者对此不解。

　　张君说：“我有什么压力。所有的贷款，财政局都事先跟银行打过招呼，肯定要靠财政资金兜底的。我们没有固定收入来源，城投公司的那些项目短期内也没有现金回流。所以，前几年主要靠财政资金垫付一点利息，等城投公司的项目开发完后，周边土地的价格不知道翻了多少倍，财政局再拿卖地的钱来还银行的贷款，轻而易举。”

　　G市财政局采取的正是目前国内各地方融资平台的通行做法。地方政府的国有土地出让收入也由此成为大量银行新增贷款背后的“隐形担保。”国有土地使用权出让收入，就是民间所说的“二财政”。根据财政部数据，2009年全国土地出让收入约为14239亿元。

　　中国社科院金融所金融实验研究室主任刘煜辉表示，地方政府要想在有限的公共财政条件下做出“政绩”，就要把“二财政”用好。与按部就班地先卖地、后建设相比，习惯于“寅吃卯粮”的地方政府，在银行的配合下，天然地倾向于选择贷款－建设－卖地－还贷的资金运作方式。

　　财政部财科所所长贾康说，大规模的城市基础建设和对其他项目的支持必然导致地方政府扩张债务的冲动。许多城市发展规划一再扩展，城市规划定位一再提高，城建规模快速膨胀，城建投资也高速增长。为了偿还融资平台借款的本息和继续获得银行贷款，地方政府必须保持较高的土地价格和对土地的旺盛需求，否则，许多地方融资平台就将破产，地方金融也将因为巨额的呆坏账陷入困境。

　　事实上，G市的房价在国际金融危机影响尚未消退的2009年实现了翻番，达到历史峰值，全国房价、地价也在2009年呈现同步报复性反弹。

　　完善制度

　　有效控制地方政府融资风险的方式是使其阳光化和市场化。应借鉴发达国家发行“市政债券”、“产业投资基金”等方法，建立规范化和市场化的地方政府融资渠道

　　规范融资渠道

　　“张君们”和全国各地具有类似性质的城投公司可以消失，但由他们经办的数万亿元贷款不能从商业银行的账户上消除。当然，地方融资平台六七万亿元的负债并不一定都会成为银行的呆坏账。

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松指出，在全国3800多家地方政府融资平台公司中，70%-80%是隶属于县以下人民政府的，在国有商业银行改制后，这些公司从银行获取贷款的能力有限。剩下20%-30%的融资平台公司大都通过城市建设、旧城改造具备了一定的还款能力。另外，地方融资平台在近几年的地方政府市政建设、公路建设和住房建设方面发挥了非常重要的作用，这种模式不能一概否定。

　　中金公司预计，30%-40%的融资平台贷款项目能够依靠自身现金流偿还贷款本息，余下大约60%-70%的贷款需要土地开发权、地方政府财政安排等第二还款来源的安排。只要融资平台资金链不断裂，是能够在经济发展中动态化解风险的。

　　西安市莲湖区区长洪增林认为，地方融资平台面临四大风险：国家金融政策等金融环境的变化使融资平台面临环境影响风险；政府融资渠道单一，地方政府财力不足，使融资平台面临资金链断裂的风险；金融机构多头授信，政府信用额度膨胀，造成地方政府资金偿还难度增大的风险；融资平台管理不严密、资金监管不规范，使融资系统安全运行面临风险。

　　对于如何偿还地方政府融资平台的既有负债，洪增林认为，主要还是要通过城市建设带来的政府税收增加和土地增值来解决，但同时要加强地方融资平台的制度保障和内部风险控制，并将地方政府下属各行政事业单位所有的土地使用权和房屋所有权、经营性资产以及由地方政府出资购置的各类设备、建设的公共设施产权划转至融资平台公司名下，进一步整合各类有效资产，做实做强融资平台公司。同时，改地方政府往日的“口头担保”、“条子担保”为真实的资产抵押担保。

　　目前，除了贷款以外，发行城投债和中期票据也是地方融资平台融资的两种方式。但已发行城投债不为交易员看好。“很少交易城投债。”一位券商交易员向记者表示，“主要是不透明，搞不清风险”。

　　一位券商投行部人士表示，中期票据作为信用债，基本上以无担保债为主。但“愿不愿意买，市场会根据披露的信息判断。公司的现金流如何、怎样偿付本金，基本上都有明确的披露。发行利率也体现了风险补偿机制。”

　　上海市银监局局长阎庆民建议，若平台集团下面有上市公司，则可以考虑多利用资本市场，进行定向增发或者配股；或以平台下面的公司作为主体，在中央给定指标范围之内发行公司债或企业债，通过评级、承销以及发债的担保，使得若干部门对平台公司同时负起监管责任，这样更容易把融资平台的风险降到最低。

　　贾康表示，地方政府融资的发展需要“治存量、开前门、关后门、修围墙”。“治存量”的行动已经展开。3月8日，上海银监局宣布，要求在沪银行按照“解包还原，重新立据；风险分类，保全有力；加强协作，整体评估”的整体原则，对政府融资平台企业2009年底贷款逐笔打开梳理，对每笔贷款逐个开展重新评审和风险排查，并根据贷款的实际风险状况采取相应的风险保全措施。

　　刘煜辉表示，有效控制地方政府融资风险的方式是使其阳光化和市场化。“应建立市场化的约束机制，使地方融资平台成为一个有自己公开透明的资产负债表的经济主体进入市场去融资。这样市场可以给出能够反映风险补偿的资金价格。要让市场力量来约束地方政府所内涵的体制性投资和信贷的冲动。”刘煜辉表示。

　　在解决财政分权下的体制性矛盾、规范中央与地方之间关系的基础上，借鉴发达国家“市政债券”、“产业投资基金”等地方政府的融资经验，建立规范化和市场化的地方政府融资渠道，应该及早提上议事日程。

　　贾康指出，当本地财政收入不足以平衡财政支出的时候，地方政府除了“跑部钱进”之外，只能利用自身的行政权力，通过“自上而下”的方式压缩本级公共服务支出，同时利用辖区内资源获取预算外收入。“土地财政”就是这种“自谋财路”的结果，这不仅使预算法禁止地方政府负债的“明规则”被事实上的普遍负债这一“潜规则”强制替代，也催生了地方干部扭曲的负债观，即借债不怕还钱、自己借别人还、不还钱还能再借钱的错误逻辑，进一步助长了地方政府的盲目举债，也滋生了众多的地方政府融资平台。

　　贾康认为，市场经济所要求的分税分级财政体制，内含地方适度举债的必要性和合理性。从2009年开始，财政部代地方政府发行2000亿元地方债已经做了很好的尝试，2010年中央政府继续代发2000亿元，是对这种方式的肯定。但是如何提高地方财政及债务信息的透明度，发挥社会公众和市场机制的监督引导作用，真正解决中央与地方之间在财税体制和融资机制上的矛盾，还有许多工作要做。

　　(本报记者任晓对本文亦有贡献)